事件：
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3 月27 日，张家港行发布2022 年年报，全年实现营业收入48.3 亿元，同比增长4.6%，归母净利润16.8 亿元，同比增长29%。加权平均净资产收益率（ROAE）为12.2%，同比提升1.1pct。
点评：
盈利增速维持29%高位。张家港行2022 年营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为4.6%、5%、29%，较前三季度分别变动-2.5、-5、-1.1pct。其中，净利息收入、非息收入同比增速为6.1%、-1.6%，较前三季度变动0.4、-13.9pct。拆分盈利增速看：（1）净利息收入延续“以量补价”逻辑，但规模对业绩增速拉动边际放缓，息差拖累边际改善。（2）非息收入对盈利增速拉动为5.1%，较前三季度明显放缓。（3）拨备仍为正贡献，对业绩增速拉动较前三季度提升16pct，反哺利润效果显著。
“两小”余额均突破200 亿大关，信贷增速维持高位。22 年末，张家港行总资产、贷款同比增速分别为13.9%、15.2%，较上季末分别下降0.6、0.5pct，信贷高增对扩表形成较强支撑。全年贷款新增152 亿，同比多增2 亿，占生息资产比重较3Q末提升0.5pct 至61.5%。结构方面，公司Q4 坚持“早投放早收益”原则，提前布局对公贷款“开门红”工作，单季新增对公贷款（含贴现）投放14 亿，同比多增约6 亿，行业投向上主要集中在制造业、批零、租赁商服领域。其中，母行口径小微金融事业部微贷、小企业部普惠小微企业贷余额均突破200 亿大关，占母行贷款比重达41%，“两小”竞速战略稳步推进。Q4 零售贷款增速略有放缓，单季新增9亿，同比少增约7 亿，年末贷款投放以对公为主，经营贷、消费贷等投放相对滞后，伴随需求侧转暖零售贷款投放节奏或逐步加快。
存款增速进一步提升，负债结构持续改善。2022 年末，张家港行付息负债、存款同比增速为14.5%、15.2%，分别较上季末下降0.4pct，提升1.8pct。4Q 单季存款新增39 亿，同比少增23 亿，存款占负债比重较3Q 末提升1.8pct 至84.4%。分客户类型看，个人存款Q4 单季新增48 亿，同比多增26 亿，占存款比重较3Q 末提升1.8pct 至58%。一方面，疫情扰动下居民消费意愿下滑，货币贮藏需求有所提升；另一方面，年末理财赎回压力加大背景下，部分理财资金回表对个人存款增长形成支撑。分期限类型看，22H2 定期存款新增66 亿，同比多增59 亿，存量占比较年中提升1.4pct 至74%，存款定期化现象同行业趋势一致。
全年NIM 同前三季度持平为2.25%。张家港行22 年息差为2.25%，较前三季度持平，但同比下降18bp。资产端，贷款收益率为5.63%，较年中改善1bp，较21 年收窄24bp。在行业贷款利率承压背景下，预计Q4 央行引导阶段性减息1pct 对公司小微产品定价形成一定挤压。负债端，付息负债成本率较年中下降22bp至2.25%，其中，存款收益率2.35%，较年中上行2bp。行业存款定期化背景下存款成本虽有承压，但公司Q4 适度调整部分期限品种挂牌利率，压降了大额存单等高息产品定价，实现了对负债成本的有效管控。
全年非息小幅负增长，主要受净手续费及佣金拖累。2022 年，公司非息收入同比增速-1.6%，较前三季度下降近14pct。其中，净手续费及佣金收入同比增速为-62.4%，为非息主要拖累项，预计主要受Q4 理财赎回压力加大影响。净其他非息收入增速7.9%，较1-3Q 下滑3.8pct，其中，公允价值变动损益为主要拖累项（同比增速-103%），预计主要受债市调整影响。
不良率降至近年新低，风险底部能力较强。22 年末，张家港行不良贷款率0.89%，较3Q 末下降1bp；关注率1.49%，较上季末下降10bp，问题贷款率明显压降。
22 年末，公司不良贷款余额为10.2 亿，年内净增0.8 亿，不良核销力度有所加大。公司全年拨备计提14.3 亿，同比少增1.3 亿；年末拨贷比4.63%，同比提升14bp；拨备覆盖率521%，同比提升约46pct。资产质量稳健向好情况下，公司拨备计提强度不减。全年信用成本1.33%，较年中下降0.62pct，资产质量对业绩拖累有所减轻。
资本充足率仍有一定安全空间。22 年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为9.36%、10.86%、13.13%，较上季末分别下降0.38、0.43、0.84pct。22 年末，公司风险加权资产增速为13.6%，较3Q 末提升1.9pct，风险资产扩张提速对公司资本形成一定消耗，但整体资本充足率较监管要求仍有一定安全空间。公司目前资产质量向好，不良生成压力较小，较高的拨备水平也为业绩的持续释放提供支撑。此外，公司仍有25 亿可转债仍待转股，当前转股价为4.53 元/股，强赎价为5.89 元/股，当前股价4.53 元/股，距离强赎价仍有30%空间。后续若顺利转股，静态测算预估可改善核心一级资本1.9pct。
盈利预测、估值与评级。张家港行始终坚持深耕本土、服务区域的战略定位，重点布局个人经营性贷款领域。结合自身市场定位和经营优势，公司以微贷业务为重点抓手，通过客群持续下沉+差异化分层定价+专业化信贷服务，推动微贷业务规模与盈利贡献不断提升。面对同业竞争压力，公司深化“两小双轮”竞速机制，推动小微、小企业业务协同联动发展；同时前瞻性布局苏州、无锡、南通三地市场，开创小微领域新蓝海。公司资产质量表现优异，也为业绩释放和资本充足率企稳创造了条件。此外，截止2022 年末，公司仍有25 亿可转债待转股，在扩表动能较强态势下，公司后续仍有较强业绩释放诉求驱动转股。我们上调2023-24 年EPS 预测为0.96（上调7%）、1.15（上调23%）元，新增2025年预测为1.36 元，当前股价对应PB 估值分别为0.65/0.57/0.51 倍，对应PE估值分别为4.73/3.94/3.32 倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济超预期下行，“开门红”贷款投放力度不及预期。